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VIE DES AFFAIRES LA TENTATIVE DE RESTRUCTURATION CONSENSUELLE
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En complète contradiction avec les engagements formulés par l'équipe d'alternance lorsqu'elle a présenté la candidature d'une liste d'administrateurs qui devaient défendre la société et ses actionnaires en traitant le problème de la dette sans concession aux créanciers, les directeurs généraux Jean Louis Raymond et Hervé Huas désignés après l'assemblée générale du 7 avril 2004, puis Jacques Gounon désigné administrateur en décembre 2004 et qui qui a pris en main la négociation à partir de février 2005 ont mené une politique de recherche d'une restructuration consensuelle. Tous les analystes avaient souligné qu'une restructuration était rendue particulièrement difficile par la structure byzantine de la dette, avec 8 catégories de créanciers aux intérêts et perspectives différentes, sinon opposée. Négociation et rapport de forces La tâche particulièrement difficile de négociation d'une restructuration a été abordée dans les pires conditions pour la société. La négociation s'est réduite à des négociations avec les membres du comité ad hoc. Et cette négociation s'est faite en fonction des positions et des intérêts de ces créanciers. La direction d'Eurotunnel, que ce soit dans un premier temps Jean Louis Raymond et Hervé Huas ou dans un second temps Jacques Gounon, se sont situés dans une perspective de non contestation sinon même de reconnaissance d'un droit de substitution au profit des créanciers. Une telle position, contraire à la réalité juridique et particulièrement préjudiciable à l'intérêt de la société et de ses actionnaires, Elle implique une position de négociation fondée sur des propositions dont la direction indique qu'elles sont plus favorables aux créanciers que la substitution. La substitution privant les actionnaires de tous droits, puisque la société dont ils détiennent les actions perd dans cette hypothèse ses droits sur son actif essentiel, une proposition plus favorable aux créanciers implique non seulement une dilution mais un nouvel apport en fonds propre des actionnaires. Ce fut d'ailleurs ce qui a été demandé aux actionnaires dans la restructuration d'Eurodisney. Ceci veut dire que le plan proposé aux créanciers non seulement les prive de toute valeur pour leurs actions mais demande une nouvelle contribution aux actionnaires. C'est d'ailleurs ce que certains qui se prétendent défenseurs des actionnaires suggèrent comme un remède en proposant eux mêmes une "relution". Elle a par ailleurs le défaut de toute façon d'interdire toute solution négociée. L'affirmation d'une prétendue validité de la clause de substitution est en effet un élément fondamental de la position de MBIA et de la protection des créances que cet assureur monoligne a garanties dans les opérations de rehaussement de crédit. La combinaison du prétendu droit de substitution et de l'ordre conventionnel de paiement (le waterfall) est fondamental dans la prétention souvent réaffirmées par MBIA selon laquelle elle ne supporterait pas de perte dans une restructuration. Les créanciers qui se sont réunis dans le comité ad hoc sont ceux qui sont en haut de l'ordre conventionnel de paiement. Ils prétendent laisser l'intégralité de l'effacement de la dette aux créanciers subordonnés, qui se verraient réduits au mieux à une conversion de leur dette en actions. Les chiffres du niveau de dilution qui étaient dans un premier temps estimées en février 2006 à 70% passent à 90% et plus d'après les informations données par des "sources proches des négociations". Ce chiffre sera validé (87%) lors de la publication le 31 mai 2006 du schéma de restructuration Jacques Gounon a été coopté sur présentation de l'ADACTE, qui a été son principal soutien pour l'assemblée du 17 juin 2005 et celle-ci militait contre toute dilution. Alors que les informations manifestement diffusées par les créanciers faisaient état niveau de dilution de plus en plus élevé, l'ADACTEa accepté une politique de confidentialité manifestement destinée à mettre les actionnaires devant le fait accompli et qui permettait par ailleurs des opérations d'initiés. La direction d'Eurotunnel a manifestement accepté non seulement de s'impliquer dans la répartition de la charge de restructuration entre les créanciers, mais aussi de défendre la position des créanciers du comité ad hoc. Cet alignement est apparent tant au regard de la méthode de préparation de la restructuration que de l'argumentation défendue par la direction, que ce soit dans les déclarations de Jacques Gounon que dans les positions exprimées lors des questions réponses d'abord à l'assemblée de 2005 puis sur le site Eurotunnel. Par ailleurs la direction d'Eurotunnel s'est préoccupée uniquement de négocier avec le comité ad hoc, jusqu'à ce que les créanciers subordonnés rappellent qu'une restructuration consensuelle ne peut être trouvée sans leur accord. Un deuxième comité a d'abord été formé, puis un troisième comité. Un schéma d'accord a été laborieusement trouvé dans la négociation avec le comité ad hoc. La partie la plus difficile est bien entendu la recherche d'un accord avec les autres catégories de créanciers. La recherche de cet accord parait d'autant plus illusoire que la présentation même du projet de restructuration fondé sur l'accord avec le comité ad hoc n'a pas été faite, faute d'intérêt des créanciers. L'accord préliminaire sera présenté sans négociation avec les obligataires, sans recherche en fait d'une négociation avec ces créanciers , et un ultimatum à ces obligataires et aux actionnaires . Le plan de restructuration adopté par Gounon est largement inférieur à celui qui était annoncé par Jean Louis Raymond . Fin janvier 2005 Jean Louis Raymond avait indiqué, dans un débat sur un forum internet et dans des interviews radiophoniques et dans une interview à La Tribune, que " Une réduction de plus de la moitié de la dette parait envisageable"., Il avait indique que la dette a été acquise avec une décote moyenne de 50% et qu'elle a parfois été acquise à 10% de sa valeur nominale. Il affirme "nous sommes arrivés à mettre d'accord tout le monde sur la réalité d'Eurotunnel. Et notamment la réalité de ses revenus à venir, la réalité de ses performances en terme de rentabilité".
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